2006年8月28日

Wal Mart:價值投資的省思(二)

由圖一的資料看出,Wal Mart的整體經營績效與盈餘能力長期看來相當穩定,其每股盈餘(EPS)與每股淨值(BVS, Book Value per Share)的數字也是逐年穩定且幾乎同步地成長(見圖二),可預測性很高。

(按圖放大)







但令人驚奇的是,即使Wal Mart的每股盈餘長期下來是如此地穩定成長,但股價在1996~1999四年間卻如脫韁的野馬般一路飆升了七倍多。即使1999年以後每股盈餘持續以同樣的速度穩定成長,股價卻由1999年底的70美元逐年緩慢下滑到目前的44美元上下。

我門猜測巴菲特在1996年時認為Wal Mart的股價應該是低於其內涵價值(Intrinsic Value),只是因為一時掉入了心理陷阱而沒有大量買進。隨後的股價急速飆升使得他認為價格超出了內涵價值,此後巴菲特一直冷眼旁觀,沒有出手買進,因此可以合理推測在1997~2004年間巴菲特認為Wal Mart的股價一直是超出其內涵價值的。如果此推論是正確的話,那Wal Mart的股價從1996年搭上泡沫列車急速飆到1999底2000年初的70美元最高點,然後逐年往下緩慢修正到近期的44美元上下,又回歸到內涵價值附近,這也就沒有什麼好奇怪的了。事實上,在1999~2000年間,有經驗的價值投資人應該可以很有信心地預測這種情況一定會發生,只不過不知道中間的過程會「如何」激烈,也不知道「什麼時候」才會回歸到其內涵價值。這時價值投資人只能學王寶釧一樣苦守寒窯,耐心等待。

至於說如果巴菲特在1996年買了,他在1999年底最高點會不會賣出?我們無從知道。如果他一直持股到現在(1996~2006),年報酬率約在14%左右,同期間BRKa的股價增值年報酬率約10%,S&P500指數約為7.2%,相對之下Wal Mart的報酬率相當突出。在這其間美國國內也發生不少的天災人禍,如911恐怖攻擊,Katrina颶風的重創,但Wal Mart仍然穩定獲利。正如在投資股市的風險管控(二)一文中提到的,如果用合理或更低的價格買進一家好公司的股票,等於買了一張「長期的」意外風險保單,這種「保單」遠比人壽保險公司所謂的投資型保險商品要好太多了。

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