2006年10月23日

趕做黃金弄潮兒(三)

在回答前面的問題之前,我們再看看考慮通貨膨脹因素下的情形。圖四把同期間的兩大代表性股市指數(Dow 30與S&P500)與通貨膨脹指數(CPI)同時列出:


值得注意的是,1980~2000的二十年間正是美國股市的大多頭時期,黃金價格卻一路下滑。2000年美國股市網路股泡沫化結束了大多頭,許多人臆測股市空頭可能來臨,但黃金價格卻正要開始大多頭行情。黃金價格與股市兩者是否正好存著反向關係,筆者未曾深入研究,不敢遽下結論,但兩者都有類似的高度投機性質。

如果考慮通貨膨脹的因素後,以1972年的均價約57美元為基期(註一),持有黃金的年複利報酬率如下:(第一個報酬率數字未計入通貨膨脹因素,第二個數字為同期的CPI指數年增率,第三個數字為計入通膨後的同期實質報酬率。)

1972均價$57~2001低點$258 約5.4%,CPI=5.2%,CPI調整後約0.2%
1972均價$57~2006最近價$580 約7.1%,CPI=4.8%,CPI調整後約2.3%
1980高點$850~2006最近價$580 約 -1.5%,CPI=3.5%,CPI調整後約-5.0%
1980均價$673~2006最近價$580 約 -0.6%,CPI=3.5%,CPI調整後約-4.1%
1972低點$44~1980高點$850 約44.8%,CPI=8.9%,CPI調整後約35.9%
1972均價$57~1980均價$673 約36.1%,CPI=8.9%,CPI調整後約27.2%
2001低點$258~2006最近價$580 約17.6%,CPI=2.7%,CPI調整後約14.9%
2001均價$275~2006最近價$580 約16%,CPI=2.7%,CPI調整後約13.3%

上面數字顯示,過去34年(1972 ~2006)黃金的稅前實質投資報酬率只有約2.3%,同期股價指數稅前實質報酬率(不含股利):道瓊30約為2.8%,S&P500約為2.7%(註二)。乍看之下好像黃金的長期報酬率與股市指數不相上下,但這只是假象,因為其中牽涉到計算報酬率期間起迄年度的選定。例如在1972年以後,在大多數時點買進黃金而後持有的報酬率就遠低於股市指數了,如加上股利更是如此。因此對一般投資人而言,在過去34年期間長期持有黃金虧本的機率很高,而長期持有股市指數要虧本的機率很小,此可由圖五看出端倪。

圖五為經過通貨膨脹指數調整後的黃金價格(美元/盎司)及股市指數的變化趨勢(註三)。由圖上看出,如果你在1973年以後到1995年之間任何一年買進黃金,然後持有到今天,考慮通貨膨脹後的報酬率只有大賠與小虧的分別。也就是說在過去的34年間(1972~2006)有22個年頭買進黃金然後持有至今會讓投資人產生實質虧損,其機率為65%。而如果你在1997年以前任何一年或在2002年買進道瓊30或S&P500指數然後持有到今天,考慮通貨膨脹後的投資報酬率都是正的,亦即在過去的34年間有26個年頭買進股市指數然後持有至今會讓投資人實質賺錢,其機率為76%(即虧本機率為24%)。因此長期投資黃金的「虧本」機率為長期投資股市指數的2.7倍。



因此,黃金是投資的好標的嗎?對一般投資人來說顯然不是。即使是精明的投機客在1972年買進1980賣出,獲利近20倍;或2000年買進黃金並持有到現在,獲利一倍多,報酬率看來相當不錯。但我們再深入思考,這看似不錯的報酬率是「事後」的好運氣結果還是「事前」可預測的?

投資標的的價值是未來現金流量折現值的總合,黃金在持有期間不會產生現金流量,只有再賣出時有一次性的現金流入。但該一次性的現金流量卻是完全依賴買主願意付多少錢而定,因此是不可預測的,也就是說不確定性很高。因此,基本上黃金是種投機商品,對某些人而言可能是很好的投機標的,但絕非價值投資的好標的。


註一:1972均價$57到2006最近價$580,其年複利報酬率約7.1%,同期間CPI指數年增率約為4.8%,因此實質報酬率約為2.3%(7.1%-4.8%)。其餘期間報酬率的計算方式相同。
註二:道瓊30,1972年底1000到2006十月12,000,換算成年複利報酬率約7.6%,同期CPI年增率為4.8%,經CPI調整後的實質報酬率約為2.8%。用同樣計算方式求得同期S&P500指數(1972年底116到2006十月1,368) 經CPI調整後的實質報酬率約為2.7%。
註三:以1970年為基期,經CPI指數調整後的數字。調整公式如下: INDEXnadj=INDEXn*(CPIb/CPIn),其中INDEXnadj為第n年經CPI調整後的股市指數,INDEXn為第n年的股市指數,CPIb為基期年度(1970年)的CPI指數,CPIn為第n年的CPI指數。

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