2007年3月12日

如何選擇折現率?(二)

---(接前面)

投資人如何知道“正確的”利率水準來選擇折現率呢?我認為沒有所謂“正確的”利率水準,市場利率是多少就是多少,沒人能夠預測它的走向。大部分時候我都假設目前的無風險利率是正確的。…

當利率特別低時,投資人會發現股票市場的本益比特別高。買進高本益比股票的投資人預期利率會持續維持在低檔,但沒人可以確定會如此。這意味著當利率特別低時,投資人反而要特別警覺,除非是有特別好的機會,否則不要輕易買進作長期投資。此時寧可持有現金或可以快速變現的短期投資,以便機會出現時可以改變資金配置。

…計算本金與利息的現值是評價債券的最佳方式,分析發行該債券的企業可以讓我們了解公司按時付息與到期償還本金的機率。相反地,分析一家企業的現金流量是評價其股票的最好方法。通常投資人收到的現金流量就是股息,但股息折現模型(Dividends Discount Model)的評價方式並不適合用來評價股票,因為對大部分的股票而言股息只佔其整個企業現金流量的一小部份,而且必須預測未來數十年的股息才能估計出有意義的企業價值,但想要正確預估如此久遠的未來是不可能的事。

一旦保守地預估出現金流量且同時選定合適的折現率後,就可計算出企業的價值。理論上,投資人可能會給各種不同現金流量的假設指定不同的機率,然後計算出各種可能情況下的企業價值,然後把個別的價值數字分別乘上其機率,再把其個別的乘績加總得到最後的結果。但實務上要給各種不同情況的預測分配機率極為困難,投資人只要挑少數最有可能的情況即可。然後投資人要作敏感度分析,亦即要評估不同現金流量預測與不同折現率的假設對所要計算的現值的影響。如果假設值的輕微變化會使結果產生很大的改變,投資人在使用該評價方法時就需特別小心。§

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