2007年3月19日

如何選擇折現率?(三)

以上即是Seth Klarman對折現率的看法。不見得每位投資人都同意他的見解,有些觀點也可能會有爭議(後面會提到)。不過他談到幾個重要的觀念,一般讀者可能看看就過去了,不會特別注意背後的深層意思,筆者特地勾勒出來在此探討一下。

一開頭他就提到「折現率就是使投資人對未來的貨幣與現在的貨幣感到等值時的利率」,在經濟學、會計學、或財務相關的教科書上都會有類似的定義,看似簡單,卻不容易真正了解。我們拿個例子說明。

假設十年後我可以拿到十萬元的信託銀行存款,但中間不能動用,我現在想賣出這個提款的權利來換取現金,以便出國旅行。你願意出多少錢來買這個權利?

我想你大概不願意花十萬元來交換這個權利。你也許無法一下子說清楚為甚麼花不來,但你從經驗中得知,十年後的十萬元絕對值不了現在的十萬元,因為十萬元放在銀行會生利息。假設銀行定存年利率為百分之五,你可能會想,如果倒算回來,現在存多少錢十年後就會有十萬元?這個「倒算」的過程正是所謂的「折現」(Discounting)。

假設你倒算回來後,發現只要現在把61,390元存入銀行定存,年利率5%,十年後就可以有十萬元了。所以,你願意用61,390元來買我的信託銀行的十萬元存款嗎?如果你覺得現在擁有61,390元與十年後才能取得的十萬元相比較,對你而言是等值、沒啥差別的話,這應該是樁公平的買賣。在此情況下,我們說你用的「折現率」為5%,也就是銀行存款的年利率。

前述的想法也許只在你的腦袋中電光火石般轉一下,但你已經不自覺地做了一次很重要的考量:你考慮到了銀行的存款利率,亦即你想到了拿其他機會的報酬率作為決策的參考。如果有另外一家銀行提供6%的年利率,那你可能只願意用比61,390元更低的價格來買這個權利了,因為你只要現在到該銀行存入55,840元,十年後你就有十萬元了。

所以Seth Klarman在文中提到“對某一特定的投資而言,合適的折現率不僅依投資人對現在或未來消費的偏好有關,也與…其它投資機會的報酬率等因素有關。”這是一個很重要的觀念,可惜卻常被投資人忽略。一般人想到其他機會的報酬率,大概就只想到銀行定存利率。

為甚麼會如此呢?

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