2009年5月3日

股市精華導覽2009年五月版樣品出來囉!

四月三十日是上市上櫃公司提交2008年全年財務報表的截止日期,為了讓投資人可以先睹為快,我們特別先跑出五家公司的財務資料作為樣品供大家參考(參看部落格右側「免費個股資料下載」欄)。不過這些還是工程版---亦即可能還會有些小修正,但應該非常接近完成品了。

在看股市精華導覽各公司2008年的財務數字時,投資人要注意下面幾點,以免被表面的數字所誤導:

員工分紅(含入股)費用化

員工分紅(含入股)及董監事酬勞於2008年開始必須列為費用(通常反映在較高的製造成本、研發費用與管銷費用),因此大部分公司2008年度的獲利會比2007年相對下降,尤其許多高科技公司的員工分紅入股比例高(股市精華導覽歷史財務數字欄的「分紅入股比」>1.5%),其下降幅度會較大。但這個獲利減少的問題被這次全球金融風暴所引致的經濟衰退所遮蓋了,所以並不凸顯,容易被投資人忽略。但長期而言,以前由於員工分紅(含入股)沒有列為費用以致於獲利高估而使股價過高的情形從此會逐漸回歸本來面貌。

股市精華導覽的「每股盈餘」及「稅後淨利」兩個科目都有分別標明「財報」與「調整」兩個數字。2007年以前兩個數字是不同的,因為標明「財報」的數字未將員工分紅(含入股)及董監事酬勞列為費用,但標明「調整」的數字則把這筆費用考慮進去了。2008年起員工分紅(含入股)及董監事酬勞都必須列為費用,所以大部分情況下標明「財報」與「調整」的數字應該相同。但如有「非常損益」發生,會列入「調整」的數字,這種情況下「調整」的數字會與「財報」不同。

由2007年沒有分紅入股費用化過渡到2008年列入費用,這對盈餘的影響可由「每股盈餘(財報)」或「稅後淨利(財報)」的前後年的數字與「每股盈餘(調整)」或「稅後淨利(調整)」的比較看出來。標明「調整」的數字前後年變化幅度相對於標明「財報」的數字小很多。也就是說,在員工分紅(含入股)未費用化以前,「每股盈餘(調整)」或「稅後淨利(調整)」比較忠實地反應公司長期的盈餘能力。

員工分紅入股的配股數計算與稀釋效果

由於員工分紅入股費用化的計算方式是以一定的估計金額先做為費用列入2008年損益表,再以次年股東會前一天的收盤價為基準,計算出配給員工的分紅股數(註一)。但大部分公司的股東會都排在今年六月到九月,因此大部分公司2008年度員工分紅入股的股數到今年五月份還無法決定,所以股市精華導覽2009年資料裡許多公司都沒有「分紅入股比」的數字。

註一:此方式係目前公司法尚未修正前的暫行辦法,日後可能會有所變更,但費用化原則不會改變。

關於今年員工分紅入股的股數有個弔詭之處。因為費用化的金額已經決定,該金額除以股東會前一天的收盤價(考慮除權除息的影響)即可得出配股數。但因今年受到全球股市低迷的影響,許多好公司的股價偏低,並未充分反應公司的內含價值(Intrinsic Value),因此配給員工的股數就會偏高。也就是說,雖然員工分紅配股費用化了,但因股票價值實際上被低估,提列的費用也被低估了。這低估的費用將來會以股東權益被過度稀釋的效果呈現出來。

舉個例子,假設鴻海(2317)目前合理的內含價值為120元(純粹是假設),2008年所提列的員工分紅入股費用化金額約為40億元,理論上分配給員工的股數總共應為33.3百萬股(=4000/120)。但鴻海股東會(2009/4/16)前一天的收盤價為88.7元,考慮除權除息後的股價約為76.1元,所以實際分配給員工的股數約為52.1百萬股。這比以內含價值為基礎估算的股數多了18.8百萬股,所以股東權益就被過度稀釋了。當然以鴻海目前流通在外股數7414百萬股的數目下,分紅配股的稀釋效果(即股市精華導覽的「員工分紅入股比」科目)不算明顯(約0.6%)(註二),基本上可以不管它,但有些公司可能會有較大的稀釋效果(例如「員工分紅入股比」>1.5%),長期下來不利於原股東,投資人還是不可輕忽。(註三)

註二:0.6%=52.1/(7414*(1+0.15)+52.1)
註三:假設甲公司每年員工分紅入股的比例---亦即稀釋效果---為2.5%,那麼十年後原股東權益就只有原來的77.6%(=(1-2.5%)^10)。換句話說,公司原來每賺一元,原股東即享有一元的分配權益。但由於員工分紅入股十年連續稀釋的結果,十年後公司每賺一元,原股東只能分配到0.776元了,減少的部份正是分給了經由分紅入股而成為股東的公司員工。

大澡堂(Big Bath)

正如有許多工廠趁著颱風天排放污水以避免被察覺受罰一樣,上市上櫃公司在操縱盈餘方面也有類似的作法。有些(其實不少)公司為了讓獲利好看,通常會利用公司獲利很差的那一年把未來(或以前)可能要逐年提列的各種減損費用趁此機會提前(或延後)作一次性的提列。反正死豬不怕燙,公司獲利已經很差了,多提列一些費用也就不那麼敏感,被罵也只這麼一次。這種作法被稱之為「大澡堂」(Big Bath),目的在於把未來(或以前)每年要逐年提列的費用提前(或延後)集中一次提列,以後(或以前)每年就可免提列該筆費用,獲利數字就可好看些。2008年全球金融風暴引起的衰退正好提供這種機會給許多有此(不良?)意圖的公司。

有此情況的公司基本上可由股市精華導覽2008年的「營業外(損)益」科目看出端倪,你會發現一個與往年相較之下顯得異常龐大的損失數字(負值)。中鋼(2002)、中華車(2204)、統一企業在2008年就有疑似的作法。例如中華車2008年就提列了43億元的資產減損損失,遠遠高於往年的數字,其中就包含一次性模具及設備減損損失36.4億元。這表示以前中華車的獲利被高估了(早該提列而未提列),或可說是以後的獲利將被高估(該未來逐年提列卻被提早提列了)。

前述幾個問題的徵侯都可在股市精華導覽的財務資料中看出端倪,可以提醒投資人提高警覺。股市精華導覽提供精簡扼要且值得信賴的關鍵性資訊讓投資人得以迅速抓住重點,然後決定是否值得投入更多時間與精力對某支個股作較深入的研究,還是斷然跳過並繼續尋找下支股票。

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