2009年5月20日

如何以長期觀點來選股(一)

投資人選股若沒有一套原則,就如同帶兵打仗的將軍不懂兵法;有選股原則但沒好的選股工具,就像熟稔兵法的將軍卻缺乏優良的兵器。


在搞清楚重要的投資觀念以後,投資人最關心的大概是如何應用這些觀念來實際選股了。選股需要工具。巴菲特早期是看公司年報,從英文字母
A開頭的公司依序開始看,一直看到Z開頭的公司。看到在自己能力範圍內可以了解又感興趣的公司,就從該公司年報的第一頁(通常是董事長致股東報告或類似文章)開始逐頁看到最後一頁;如果是自己無法瞭解的公司或不感興趣的就豪不猶豫地跳過去。不過那是在當時美國股票只有千餘家公司時可以如此。現在美國股市已有超過上萬家上市公司,我想巴菲特也需要更有效的方法來過濾公司。他與Munger在不少的場合都提過美國價值線公司(Value Line)所出版的價值線投資調查(Value Line Investment Survey)是蠻好的篩選工具。


以前個別投資人投資台灣股市就比較辛苦,因為沒有類似價值線的投資資訊。股市精華導覽補足了這個缺憾,讓台灣的個別投資人也可有高品質的個股投資資訊。


重要的是,投資決策所需的資訊不在於多或即時(Real Time),而在於攸關且關鍵(Relevant and Key)。如果你需要整天盯著螢幕看股市即時新聞或需要閱讀每日個股新聞,你走的方向可能與價值投資不同。好的投資決策所需的資訊並不多---只要少數攸關且關鍵的資訊即可,但要全面且有時間縱深。股市精華導覽就提供投資人這樣的資訊。例如在「如何正確看待這次的股票下跌」一文中以鴻海來做投資決策的實例中,根本不需要看關於鴻海的任何新聞,僅憑<股市精華導覽>的財務數字即可做出正確的買進決策,而且到今日為止獲利驚人。


但投資人光有高品質的投資資訊也不夠,還要能有效使用才行。為了協助投資人有效運用股市精華導覽來選股,我們利用2009年版的五支樣品個股(參看部落格右側的<免費個股資料下載>)的財務數字作為例子來說明如何以長期的觀點選股:


鴻海(2317)


在「如何正確看待這次的股票下跌」一文中已經詳細舉例說明,此處就略過。但請投資人注意,在該文中我們是站在一個非常長期的觀點來看公司的經營績效與競爭優勢,短期的獲利起伏並非關注的焦點,也絲毫沒有跟股價扯上關係。至於價格的波動---尤其是短期的下跌---只是提供投資人檢視是否值得投資的時機而已。


統一企業(1216)


統一企業集團的企業形象一向不差,知名度也很高,但這些屬於表象。對投資人而言,只有通過財務數字的驗證才算數。現在就讓我們透過財務數字來檢視風光表象後面的本質。


股市精華導覽所顯示的資料(1216.pdf)可能會讓很多人吃驚,統一企業的股東權益報酬率居然長期偏低,且是令人意外地低。假使剔除2007年一次性的營業外利益,長期平均股東權益報酬率只約在6~8%,投入資本報酬率更只有3~4%。若以股東的角度來看,這樣的經營者是完全不及格的(更何況2004年以前有效稅率都偏低)。但統一企業在一般人的心目中卻是企業形象良好,經營者看起來也算誠實正直的類型,但一旦撥開表象,其經營績效的本質卻讓股東心裡淌血。


但奇怪的是,即使2006年以前每股盈餘從未超過一元,2007年忽然一步登天達到2.95元,有警覺的投資人應該會注意到此偏離常軌的現象。可是廣大投資人卻在當年把股價由歷史平均價格約15元上下一下子推升到50.9元的高峰值。(註:本文內所有的股價均經除權追溯調整)


統一企業的獲利能力有可能在2007年突然來個「天蠶變」嗎?當然不。從股市精華導覽的資料可以看出,2007年的營業外()益為正的6573百萬元,也就是業外利益約65.7億元,相較於其他年度算是極不尋常。如果投資人仔細看該年度的損益表便可發現在營業外收入項下認列了近90億元的處分投資利益,相當於稅後每股盈餘2.07元。我們認為這種一次性大幅認列處分投資收入的作法將來不會年年發生。


其次,如檢視股市精華導覽2008年的「營業外()益」科目,會發現(-5860)的異常數字,這提醒投資人需進一步瞭解數字背後的原因。經檢視其2008年損益表,可以發現營業外支出項下認列了近14億的存貨跌價及呆滯損失,此科目前兩年均為零,我們有理由懷疑這是大澡堂(Big Bath)的手法,利用2008年的經濟衰退,把以前該提列而未提列或未來該提列的費用趁此機會一次認列。即使企業形象如統一企業也不免啟人疑竇。


由於2008年提前一次性提列了大筆費用,我們因此合理推測未來幾年的每股盈餘不會太差。這是因為營收在最近四年都穩定成長,日常營運效率指標如毛利率和管銷費用率大致維持一定,因此只要業外損益科目沒有意外地出現大幅度虧損或利益,預估未來幾年的每股盈餘應該可以達到較高的水準。


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