2009年7月30日

如何估算企業的內含價值(四)

企業產生應付帳款有兩種情況。一種是該企業具有強大的談判優勢(Bargain Power),供應商為了與該企業達成交易只能接受買方的付款條件(例如供應商供貨給Wal Mart的情況);另一種是該企業因財務週轉不靈而積欠供應商貨款。

假設有兩家零售連鎖企業,甲公司與乙公司,甲公司因為擁有強大的談判優勢,供應商只能接受90天的付款條件;乙公司因為沒有談判優勢,供應商取得優惠的30天付款條件。如果其他條件相同,那這60天的差異就足以使甲公司的週轉資金成本比乙公司低許多。因為甲公司的日常營運週轉資金全部來自供應商,而乙公司則需要向銀行借錢來週轉而產生利息費用,所以甲公司的營業利益會比乙公司大,營業現金流量也跟著比較大,實質獲利就會比乙公司來得高。對投資人來說,甲公司的企業價值自然就比乙公司高了。

在審視一家企業損益表的盈餘數字時,有一點要特別小心。投資人應注重一些經常性並有真正現金流入的盈餘科目,而非一些沒有實質現金收入的盈利數字,例如「資產重估增值收益」之類。資產重估增值收益只是帳面利潤,並沒有實質現金流入,但企業卻需要就這筆帳面收益繳交所得稅(註三)。繳稅要用現金,因而減少企業可運用的資金。而且這些重估收益沒有可持續性,該資產未來也可能會跌價,屆時該資產就會由原來的增值收益變成減損損失,以前因增值收益所繳交的稅就變成沒有入帳的實質虧損。

註三:正如台灣的股票股利一樣,投資人收到股票股利,並沒有現金收入,股票價值也沒增加(原來一個蘋果切兩片,現在切成四片而已),卻要被課個人所得稅。真是@%$#&*!。

帳面盈餘經過前述應收帳款、存貨、折舊(含攤銷)、應付帳款等科目的調整後就會比較真實地反映出企業來自營運的現金獲利能力。當然還有其他一些會計科目要調整,但一般說來前述四個相關科目是最主要的調整項目。經過一連串調整後出來的就是所謂的「營業現金流量」或叫「來自營運的現金流量」(Operating Cash Flow or Cash Flow from Operations)。

雖然前面一大串的調整過程描述看起來好像很複雜,幸好實務上投資人不必自行作這些調整,在正式財務報表裡有一份報表叫做現金流量表(Statements of Cash Flow),在第一小段列出的就是營業現金流量,如下表所示:

稅後淨利(帳面)

減:
應收帳款增加
存貨增加
應付帳款減少
其他調整科目

加:
折舊與攤銷
應收帳款減少
存貨減少
應付帳款增加
其他調整科目
---------------------
來自營運的現金流量

舉個實際的例子。圖一為鴻海(2317)2008年的合併現金流量表(部份)。其中合併總損益就是合併損益表上帳面的稅後淨利,營業活動之淨現金流入(或流出)即是前述簡化表中的來自營運的現金流量(營業現金流量)。


圖一:鴻海(2317)2008年的合併現金流量表(部份)
(點選放大)


從圖一可以大致看出帳面的稅後盈餘數字經過應收帳款、存貨、折舊、應付帳款等科目以及其他較次要項目的調整後就可得出營業現金流量了。這樣是否就可真實反映企業的盈餘能力呢?許多投資人對這點就不甚清楚了。看來似乎可以了。但還有一個科目,它經常不被投資人注意,通常也不會在公司的財務報表裡被特別提到。即使投資人注意到了,管理階層也會設法強調它的重要性。這個科目就好像被蒙上一層面紗,不易看清其本來面目,許多投資人正因不瞭解其本質而做出錯誤的價值估算。

2 則留言:

LCH 提到...

真像是看連續劇,文末這個伏筆還真是釣足讀者的胃口

Gary 提到...

再說 員工分紅配股麼 ?
呵呵