2009年10月30日

如何估算企業的內含價值(七)

友達既然無法靠經常性的營業現金流量來支應資本支出的需求,自然就得靠外部融資。外部融資的主要途徑不外乎現金增資、發行公司債、或向銀行借款。所以如果投資人仔細觀察,可以發現友達每年的現金流量表中「融資活動之現金流量」項下的科目就顯得非常忙碌。

像友達這般自有資金不足以因應資本支出需求的公司,現金流量的管理自然就顯得特別重要。難怪李琨耀2008年9月8日在澳門接受了《中國企業家》的專訪時特別強調現金流量的重要。底下是專訪中的一段對話:(資料來源:新浪網)

《中國企業家》:在公司冬天(筆者註:亦即不景氣),哪些細節是最重要的,也可能是最致命的所在?

李焜耀:我覺得冬天最重要的還是現金流。在冬天能夠掌握到足夠的現金流,才能應付未來。另外,創新的機制在冬天不能停止。

《中國企業家》:李嘉誠說過,90%時間考慮失敗,他也強調現金流。作為企業家,你從哪幾個關鍵點來把控現金流?

李焜耀:我覺得得看產業的特質。像友達是一個高度資本密集的行業,技術密集、資本密集、人才密集,每一個都不能缺。像明基這種屬於品牌密集型,現金流的壓力就比較小。實際上在這種公司冬天的時候,都是現金流緊縮的時候,銀行也不再肯借錢,利率也很高,而且經銷夥伴不到賬的風險更高,所以每一個都要事先預料到,然後解決。
  
現金流最重要的還是和銀行的關係。這個時候一定要跟銀行保持非常好的溝通,內部的現金耗損的速度一定要很好地管理,資本支出能夠減的要減,能夠晚支出就晚一點,其他的跟經銷夥伴、市場週邊的關係也要掌握得更緊。我覺得最重要的是,要讓銀行知道這個問題是短期的還是長期的,爭取能取得他們的信任 度,不至於做出意外的動作。

一家成立已經十幾年、營收達4239億元(2008年)的公司的最高經營者居然認為現金流量的關鍵在於搞好與銀行的關係!這就是企業要靠外部融資來支應資本支出而無法經由正常營運產生足夠的自由現金流量來替股東創造價值的下場。如果企業能夠不借款或借款很少卻能產生足夠的自由現金流量,銀行就會捧著鈔票懇求你向它借錢,而不是公司經營階層花時間去拜託銀行、搞好關係。

李焜耀特別強調,要搞好現金流量最關鍵的是要搞好與銀行的關係,以免銀行雨天收傘。注意,他是指「現金流量」,而不是「營業現金流量」,更不是「自由現金流量」。營業現金流量只能從例行的營業活動中產生,現金流量則包含融資活動。我們懷疑李焜燿可能壓根兒就沒想過他所負責經營的公司是否有替股東創造價值(或是他所認定的價值與股東有所不同),可能他更關心的是如何從銀行獲得需要的低利率資金週轉而非如何創造股東價值。

訪談繼續:

《中國企業家》:我看到你去年資本的動作也挺大的,有幾個公司上市?

李焜耀:去年有兩個。我們考慮到今年可能會比較辛苦,所以有些公司能夠上市,就把速度加快,幫助很大。

《中國企業家》:資本這塊最損耗你的精力?

李焜耀:這兩年是一個很痛苦的過程。銀行有一些銀根的調整、緊縮,我們跟銀行的溝通都做了很多。但是,我想我們過去的信用還好,一個企業的長期社會信用是很大的無形資產,我們過去帶給人家的這種正規經營的形象,都是非常強力的工具。

李焜耀顯然搞錯了方向。對銀行而言,一家企業的信用不在於虛幻的社會形象,而在於持續產生足夠自由現金流量的能力。也難怪友達到現在還無法經由營運獲利來滿足資本支出的需求。

一般投資人通常只關心每股盈餘是多少,頂多看看損益表與資產負債表,很少人會去看現金流量表,更不會去看現金流量表裡面的資本支出相關科目。投資人通常認為願意花錢去蓋新廠房或更新設備應該是好事,很少會去思考花錢蓋新廠房或更新設備是否能得到足夠的投資報酬。公司財報或經營階層更不會告訴投資人其龐大的資本支出到底是創造了足夠的報酬、增加了股東價值,還是反而減少企業價值。友達的例子告訴我們,華麗的表象後面往往藏著不易一眼看穿的真相。友達或許為員工創造了就業機會、為顧客提供了物美價廉的產品,但對股東而言卻更像是一部持續運轉的燒錢機器。

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